随着数字经济的快速发展，数据已与土地、劳动力、资本、技术并列成为新的生产要素。与传统要素相比，数据要素具有虚拟性、非竞争性和规模报酬递增等特征，使数据要素的价值创造和分配呈现新的规律。市场化配置是释放数据价值的核心路径，其关键前提在于明确数据产权归属，这是能够依据各方贡献进行合理价值分配的基础^［1］。数据要素产权不清会导致数据要素市场失灵。在供给侧，数据持有者因难以获得充分的权益保障而缺乏共享意愿；在需求侧，数据使用者由于获取数据成本过高、合规风险不确定，也会减少应用投入。供需双方间的“供需双弱”，降低了数据要素的配置效率，妨碍数据潜在价值的释放，成为制约数据要素市场高质量发展的制度瓶颈。

然而，传统基于排他性所有权的产权制度难以适应数据的复杂性。数据生命周期从采集、存储到处理、应用，往往涉及多个环节的利益相关方，加之数据价值在后期应用环节才得以充分显现，早期环节的贡献难以量化。这种贡献和控制权的内在模糊性，使得传统产权模式难以有效规制数据资产，阻碍了数据要素市场化。

破解数据要素市场化配置难题，关键在于创新数据产权制度。在产权设计上，需要超越传统所有权的单一维度，构建多层次、多主体的权益保障体系，科学界定各方在数据价值链中的贡献与权益。在此基础上，建立促进数据“供得出、流得动、用得好、保安全”的可持续激励机制，进一步激发数据要素潜能，为数字经济高质量发展注入新动力。

数据产权制度设计的核心目标，并非简单地确认法律上的所有权归属，更在于通过构建合理的权利配置体系，最终实现数据要素价值最大化和社会福利的提升。在当前数据价值链中，原始数据由数据所有者提供，而数据开发者则投入技术与资源进行加工利用。双方往往通过协商博弈来确定收益分配，但这种博弈的结果易受多种因素影响，包括数据的潜在隐私成本、开发者的技术能力与议价能力、数据流转的市场风险等。在数据隐私成本可控、企业开发能力完备，以及市场流动性风险较低的环境中，数据合作双方更易就增值收益与财产性权利的共享达成一致，从而实现共赢；反之则倾向于将所有增值权益归于开发企业，以增强其投入积极性。

然而，传统物权理论强调的排他性使用和绝对控制，与数据要素固有的非竞争性及共享复用潜力存在根本性冲突。若沿用传统框架，过强的排他性保护会抑制数据价值的有效释放与创新应用，但保护过弱又会打击数据供给和开发投入的积极性，陷入“数据供给困境”。

针对数据的非排他性和共享使用特性，平行产权设计提供了解决方案。平行产权的核心理念是针对同一数据资源，根据不同参与方的贡献和需求，创设并配置多层次、可并存、归属有别的多重权利，实现权利平行配置，更契合数据要素的多主体参与特性。

平行产权的核心在于引入“数据占有权”。数据占有权是一种制度设计，旨在通过向开发者配置财产性权利，激励其投入数据要素的开发与利用。数据占有权概念从中国传统地权制度中提炼而出，本质上是要素的非所有者通过要素获取的财产性权利，强调对权利本身的支配，可以脱离实体而存在^［2］。数据占有权与申卫星提出的“用益权”概念有相通之处，但后者形成与发展的逻辑源于经济学理论，属于经济学的产权概念，强调权属关系是在数据作为一种生产要素参与开发的过程中实现的^［3］。

数据占有权具有双重作用。一是以清晰的产权界定，通过确认市场主体对自身开发形成的增值数据产品享有权利，赋予其产权归属感，从而激励持续的投入与创新；二是以数据资产化，将数据资源转化为一种可识别、可评估的资产工具，使其得以进入抵押、担保、融资等市场环节，帮助企业优化资产结构并有效管理风险。

平行产权设计不仅为解决数据产权归属难题提供了新思路，更为数据要素的市场化高效配置提供了坚实的制度支撑，构成了实现“供得出、流得动、用得好、保安全”数据要素市场体系的基础。在“供得出”层面，清晰的多层次权益划分激励数据持有者更积极地供给数据；在“流得动”层面，权利结构更灵活，减少了因单一所有权排他性带来的交易壁垒和摩擦，促进数据顺畅流动；在“用得好”层面，数据占有权的财产属性和激励功能激发开发者的创新活力和应用深度；在“保安全”层面，权责明确有助于规范数据处理活动，降低权属纠纷风险，增强市场参与者的安全感和信任度。从实践来看，《中共中央、国务院关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（简称“数据二十条”）提出的数据资源持有权、数据加工使用权、数据产品经营权“三权分置”，正是平行产权理念在政策层面的体现，为平行产权的实施提供了政策基础。

公共数据是指由政府部门、公共机构、企事业单位等主体在履行其公共职能、提供公共服务过程中产生或获取的数据资源。公共数据开发利用的激励机制设计应遵循三个原则：一是数据共享原则，强调公共数据作为准公共物品的开放共享特性；二是数据安全原则，确保敏感数据得到适当保护；三是价值创造原则，促进公共数据在创新应用中产生价值。

公共数据的开放应用必须建立在安全可控的基础上，通过数据分类分级、脱敏处理、访问控制和安全审计等机制，构建覆盖数据全生命周期的安全保障体系。具体而言，在“供得出”环节，激励机制应着重解决数据供给障碍。当前公共数据面临的主要挑战是数据标准不统一所导致的“信息孤岛”。因此，激励机制应着重推动数据的汇聚整合与标准化。在“流得动”环节，激励机制需平衡开放与安全。不同公共数据的敏感度和应用价值差异显著，激励机制应鼓励建立并实施分级分类的数据共享流通模式，设定无条件共享、有条件共享（如需授权、脱敏处理后共享）和暂不共享等差异化策略。在“用得好”环节，激励机制应激发社会创新活力。公共数据的价值最终体现在多元化的创新应用中。激励机制应着力降低应用门槛，丰富应用场景，鼓励社会主体参与开发。在“保安全”环节，激励机制需与安全体系相结合，实现安全与发展的平衡。建立全链条安全保障体系，实现安全与应用的动态平衡。

企业数据源自其生产经营与管理活动，由企业排他性控制，且独立于个人信息与公共利益，具有显著的商业价值和创新潜力。为释放这一潜力，企业数据激励政策应设定双重目标：既要保护产权，也要促进价值实现，通过制度设计来引导企业数据的有效供给、流通和应用。然而，企业具有异质性。它们在数据方面的能力和需求因其性质和规模而显著不同，统一的激励方法难以奏效，激励机制需要根据不同类型企业的具体特点进行定制。

基于企业在数据要素生态中的特征，可将企业分为平台企业、制造业大型企业、中小企业三类。平台企业通常拥有覆盖供需双方的海量、多维度数据，往往具备成熟的信息技术和数据开发利用的商业模式；制造业大型企业能够产生大量与其特定生产活动相关的数据，但与平台企业相比，它们通常缺乏复杂的数据挖掘技术和成熟的数据商业化模式；中小企业通常在生成长期、高质量、标准化的数据方面面临挑战，它们普遍缺乏大数据分析的专业技能，也缺少有效应用大数据的具体场景。

为有效落实差异化激励，需要针对这三类企业的不同特点，在“供得出”、“流得动”、“用得好”与“保安全”等环节分别设计和实施有侧重的政策。具体而言，在“供得出”环节主要关注产权保障和数据资产化：对平台企业，重点在于完善数据产权界定；对制造业大型企业，应鼓励其推进数据资产化进程；而对中小企业，则需提供数据标准化的技术与规范支持。在“流得动”环节重点解决交易成本和市场流动性问题：平台企业需通过“三权分置”等方式明晰流通权责边界；制造业大型企业应建立有效的数据估值与交易机制；对中小企业，则要通过补贴或平台服务降低其数据交易门槛。在“用得好”环节强调技术赋能和应用创新：应激励平台企业加大技术研发与开放，推动制造业大型企业深化数据驱动的生产与决策，并借助“链主”带动作用和公共平台提升中小企业的数据应用水平。在“保安全”环节则需平衡数据开发与风险防范：各类企业均需构建适配的安全防护体系，其中平台企业要加强隐私计算等技术应用，制造业大型企业需注重商业秘密保护，中小企业则可依托公共服务实现安全合规。

个人数据是指那些与特定自然人相关联，并能描述其身份、特征或活动的信息，兼具人格权益和财产价值属性。个人数据激励机制的核心是协调权益保护与价值创造的关系。个人数据激励机制应在保障个人控制权的基础上，建立价值共享模式。从机制设计角度，个人数据激励应涵盖权利确认、技术保障和价值分享三个层面，构建全方位的保障与激励体系。

具体而言，在“供得出”环节，核心在于强化个人数据自决权，奠定信任基础。须严格遵守“知情同意”原则，确保个人在充分了解数据用途、风险等信息后，自主决定是否提供数据，明确禁止“一揽子授权”和变相强制同意，赋予个人便捷的“撤回权”。在“流得动”环节，利用技术实现“可用不可见”的安全流通。联邦学习、安全多方计算、差分隐私等隐私计算技术使得数据价值可以在保护原始数据隐私的前提下被提取和利用，有效突破了传统“使用即泄露”的困境。但技术的进步也需要配套的制度安排，如数据托管、代理机制等，从而降低个人数据流通的制度性障碍。在“用得好”环节，重点在于建立公平的价值分享机制，实现惠益回馈。个人作为数据的原始提供者，理应分享数据应用所创造的价值，这是实现“取之于人，用之于人”价值闭环、持续激励个人参与数据生态的关键。可以通过探索如“数据股权”（个人与数据开发者共享收益）、积分奖励、服务优惠等市场化利益分享模式，或通过政府引导下的税收调节、公共服务提升等再分配机制，实现更广泛的普惠共享。在“保安全”环节，构建技术与制度并重的多层次风险防范体系至关重要。须建立覆盖数据采集、传输、存储、使用、加工直至销毁的数据全生命周期安全保障机制。这既需要技术层面的保障（如加密存储、脱敏处理、访问控制、安全审计日志等），也需要制度层面的规范（如制定明确的安全标准、进行合规审计、建立数据泄露应急响应机制、明确法律责任追究等）。

尽管我国在数据要素产权界定和激励机制建设上已取得初步进展，但数据要素市场化配置，特别是场内交易市场的活力不足。当前，数据要素的流通主要有三种模式：场外直接交易、场内平台撮合以及基于API接口等的非交易型数据交换。然而，理应作为主要交易方式的场内交易规模远未达到预期，存在着严重的市场失灵，表现为“有数无市”与“有市无数”的结构性矛盾。“有数无市”指的是存在大量潜在可用的数据，但由于标准化程度低、使用限制严格或缺乏成熟的交易环境，这些数据难以进入市场流通；“有市无数”是指数据供应商缺少个性化定制模式，提供的数据服务无法满足个性化的需求。

究其根源，数据要素的“异质性”是导致场内市场失灵的核心因素，表现为相同数据在不同使用者手中或不同应用场景下具有不同价值水平。例如，消费者购物大数据对电商平台至关重要，而对不与消费者直接对接的制造业企业来说意义不大。这与资本等均质要素形成鲜明对比——资本作为均质资源，其购买力在任何行业或企业中都是一致的，在匹配中只需要考虑价格与风险等因素，而数据则需要考虑更复杂的属性维度。

此外，数据要素交易中信息披露的限制性也阻碍了匹配效率提升。为保护数据商品本身的交易价值不发生耗散，卖方往往对数据细节进行有限披露，导致买卖双方在评估数据质量、合规性、潜在风险和价格谈判时面临巨大的信息鸿沟。这不仅阻碍了合理价格的形成，也妨碍了基于数据属性的匹配。

数据要素的异质性和信息不对称特性，使得脱离信任基础的交易难以达成，因此场外交易成为主流。这种依靠“熟人网络”的模式虽然在特定范围内能够克服匹配难题，但也反映了场内交易缺乏有效的机制来替代这种“关系网络”的作用。因此，数据要素市场失灵不仅是制度或技术问题，更是市场机制设计问题。如何在数据异质性和信息不对称的约束下设计更有效的市场匹配机制，成为解决场内市场失灵的关键命题。

面对数据要素场内市场交易不活跃、价格机制失灵的困境，市场设计理论（market design theory）提供了一个解决思路。该理论由劳埃德·夏普利（Lloyd Shapley）和阿尔文·罗思（Alvin Roth）等提出，其核心理念在于，当价格机制作用受限时，可通过设计特定规则、算法或平台机制，实现资源的有效配置与稳定匹配。通过精心设计的“游戏规则”引导市场参与者的行为，促成互利的匹配结果。

将市场设计理论应用于数据要素交易市场，其关键在于开发能够有效促进供需匹配的算法和机制。需要设计出能够同时考虑数据供给方（如数据类型、质量、时效性、合规性）和需求方（如应用场景、精度要求、预算、行业背景）多维度特征与偏好的匹配算法。这不仅需要经济学家的理论指导（设计匹配规则、确保激励相容），还需要数据交易平台提供强大的技术支撑（实现算法、处理数据）和真实的内部数据（训练和优化算法）。

市场设计理论在其他领域的成功实践，为数据市场提供了宝贵的经验借鉴，例如“全国住院医生匹配计划”（NRMP）和学校选择系统，有效处理了异质性问题。因此，将市场设计理论引入数据要素市场，通过开发定制化的交易机制、智能匹配算法和信誉评估体系等创新手段，有望缓解供需错配、克服信息不对称等问题，推动场内交易市场的健康发展。

作为市场设计理论在数据要素领域的具体实践路径，平行产权设计与市场匹配算法的协同应用，能够有效提升数据要素市场配置效率。平行产权解决了“能否交易”的问题，而匹配算法则解决了“与谁交易”的问题。首先，平行产权制度通过厘清各方权利边界，降低了交易摩擦，为市场匹配创造了基础条件。平行产权制度明确了数据资源持有权、数据加工使用权、数据产品经营权等不同层次的权利内容，降低了交易的法律风险和谈判成本，为市场匹配提供了制度保障。其次，市场匹配算法在平行产权基础上，进一步提高了供需双方的匹配效率。通过考虑数据供需双方的多维度特征和偏好，匹配算法能够识别潜在的高价值交易，提高交易成功率和双方满意度。这种精准匹配不仅提高了单笔交易的价值，也增加了整体市场的活跃度，形成了正向循环。

由于占有权可以实现权利的灵活分配，使数据交易形式多样化，市场匹配算法在应用时可以考虑更多维度的匹配标准。例如，在传统的数据所有权模式下，交易往往是一次性的权利转移；而在占有权模式下，交易可以是特定场景的授权使用、特定期限的租赁、特定比例的收益分成等多种形式。这种多样化的交易形式为匹配算法提供了优化空间，进一步提升了匹配效率与稳定性。从实践角度看，平行产权与市场匹配的协同已经显现出积极效应。一些数据交易平台开始引入基于用户画像和数据特征的智能推荐系统，结合数据权利的模块化配置，实现了更精准的供需匹配。例如，贵阳大数据交易所通过引入区块链技术记录数据产权链，并基于交易双方历史行为分析构建匹配模型，显著提高了交易成功率。

数据要素市场化配置牵涉经济、法律、技术等多个领域。在制度层面，需要引入平行产权等创新性制度安排，克服传统产权对数据的适用性不足，为数据“供得出、流得动、用得好、保安全”提供更稳固的制度保障。在市场层面，“异质性”和“信息不对称”构成数据要素交易的主要难题，需要借助市场设计理论以及现代数据技术手段来突破交易瓶颈。

未来，随着人工智能“数据驱动”需求的进一步提升，以及跨境数据流动、个人信息保护等新问题的持续涌现，需要继续完善平行产权制度、丰富激励机制，探索更先进的市场匹配算法与技术手段。在此过程中，政府、企业、学界和社会应形成合力，通过法律、标准、技术创新和商业模式探索，推动数据要素实现更大范围的市场化配置，为数字经济的高质量发展注入持久动力。

参考文献：

［1］ 蔡继明，刘媛，高宏，等.数据要素参与价值创造的途径——基于广义价值论的一般均衡分析［J］.管理世界，2022，38（7）：108-121.

［2］ 龙登高，陈月圆，李一苇.在所有权与使用权之间：土地占有权及其实现［J］.经济学（季刊），2022，22（6）：2107-2124.

［3］ 申卫星.论数据用益权［J］.中国社会科学，2020（11）：110-131.

加快推进资本要素市场化配置改革

胡 海 峰

（北京师范大学经济与工商管理学院教授）

推进要素市场化配置改革，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，是构建高水平社会主义市场经济体制的重要改革任务^［1］。资本是市场经济的基本要素，是市场配置资源的工具和带动各类生产要素集聚配置的重要纽带。在全球经济格局深度调整、科技革命与产业变革加速演进的时代浪潮下，资本要素作为经济发展的关键驱动力，其市场化配置的水平直接决定着资源利用效率、产业创新活力与经济增长质量。从宏观层面看，加快推进资本要素市场化配置改革，是实现经济发展由要素驱动向创新驱动转变的必由之路。这一改革有助于打破资本流动的体制机制障碍，引导资本合理流向新兴产业、战略领域和薄弱环节，促进经济结构优化升级，提升我国在全球产业链、价值链中的地位。从微观层面出发，加快推进资本要素市场化配置改革能够为各类市场主体尤其是中小企业和创新型企业，提供更加公平、高效、多元的融资渠道，激发企业创新创造活力，增强企业市场竞争力，推动企业高质量发展^［2］。

当前和今后一个时期是以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业的关键时期，国内外经济发展环境正经历深刻复杂的变革。从国内环境来看，中国特色社会主义已经进入新时代，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力，实现质量变革、效率变革的攻关期。与此相伴，经济下行压力持续显现，经济回升向好基础尚不稳固，有效需求不足问题突出特别是消费不振，各类矛盾风险相互交织、叠加共振，对经济平稳运行构成多重挑战。从国际环境来看，世界百年未有之大变局加速演进，外部环境更趋复杂严峻，世界进入新的动荡期，将对我国贸易、科技等领域造成更大冲击。世界经济增长动能不足，单边主义、保护主义加剧，多边贸易体制受阻，关税壁垒增多，冲击全球产业链供应链稳定，对国际经济循环造成阻碍。地缘政治冲突的加剧，影响全球市场预期和投资信心，加剧国际市场波动风险，对我国经济发展带来新的挑战和机遇。

面对日益复杂的国际国内环境，只有加快推进资本要素市场化配置改革，全面提升金融核心竞争力，增强中国金融业抗周期、抗风险能力，方能进一步提升资本要素聚集、分配和配置资金的功能，为经济高质量发展提供坚实支撑。然而，目前我国资本市场仍然没有摆脱长期存在的“新兴+转轨”的阶段性固有特征，资本配置仍存在结构性矛盾，如行政干预较多、长期资本供给不足、市场定价机制不完善等，制约了全要素生产率的提升。作为连接宏观调控与微观主体的关键枢纽，资本市场在我国金融市场发展过程中具有牵一发而动全身的战略枢纽作用，对推动经济高质量发展、助力产业转型升级、畅通国内外循环、构建高标准市场体系具有不可替代的重要作用。

在2023年10月召开的中央金融工作会议上，习近平总书记发表重要讲话，对资本市场改革作出重要战略部署，指出要活跃资本市场，并强调要优化融资结构，更好发挥资本市场功能。2024年4月国务院出台的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》提出，要“以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，更好发挥资本市场功能作用，推进金融强国建设，服务中国式现代化大局”。党的二十届三中全会通过的《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》提出，要“健全投资和融资相协调的资本市场功能，防风险、强监管，促进资本市场健康稳定发展”^［1］。2024年底召开的中央经济工作会议进一步强调，“深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度的包容性、适应性”。由此可见，深化资本市场投融资综合改革，加快建立安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，提高资本市场服务新质生产力发展的能力，将成为新一轮资本要素市场化配置改革的主线。

伴随着改革开放的持续深入，我国资本市场建设经过三十多年的快速发展，取得了显著成就，在市值规模、公司数量、交易制度、运行规则、开放程度、监管能力等方面都得到了显著提升，市场投融资功能不断完善，已形成了包含沪深主板、上海科创板、深圳创业板、北交所、新三板、区域性股权市场及交易柜台市场的多层次市场架构。截至2024年底，我国A股融资规模共计15.6万亿元，总市值达到90余万亿元，稳居世界股票市场第二位。从资金结构来看，中长期资金入市规模大幅增长，权益类公募基金、保险资金及养老金等机构投资者持有A股流通市值占比从2019年的17%提升至2024年的22.2%，成为稳定市场的“压舱石”。从市场生态来看，投融资协同改革推动市场生态优化，2024年A股分红总额达2.67万亿元、退市企业55家，创历史新高，并购重组交易超2 100单，引导资源向新质生产力集聚。从服务创新效能来看，科创板、创业板等板块改革深化，高新技术企业占比超九成，注册制全面落地助力科技创新企业便捷融资，债券市场规模稳居全球第二，资本市场对新质生产力的支持效能大幅度增强。

尽管我国资本市场取得了显著成就，但与主要发达国家相比，资本市场发展还不够充分和成熟，股票市场的总体表现严重滞后于我国经济发展的水平和地位，突出表现在以下四个方面。

一是融资规模与投资回报存在结构性矛盾。从融资端看，目前我国上市公司数量、股票市价总值和股票成交金额均实现了高速增长。截至2024年底，我国境内股票市场共有上市公司5 392家，沪、深、北证券交易所分别为2 278家、2 852家、262家，我国股市融资规模连续多年位居全球首位。然而，市场扩容速度过快与流动性分配失衡问题突出，我国股票市场股指表现低迷，资本市场缺乏内在稳定性，市场股价暴涨暴跌、异常波动、“牛短熊长”的格局长期存在，投资者获得感不足^［3］。二是长期资金入市比例偏低。发达国家市场以机构投资者为主（如美国机构投资者占比超60%），而我国长期机构投资者比例远低于发达经济体。截至2024年6月，我国社保基金、保险资金、年金基金合计占A股流通市值比例约为6.2%，散户交易占比仍较高，导致市场换手率显著高于发达国家（近二十年我国AB股换手率约为297%，而美国纽约证券交易所仅为155%），投机性强且长期价值投资不足。尤其是在服务创新驱动发展战略和加快新质生产力发展进程中，迫切需要大批中长期稳健资金，但客观上，现有资金期限结构难以适应融资端对中长期资金的新需求。三是融资结构优化滞后于经济发展需求^［4］。尽管科创板、创业板改革成效显著，支持了科技创新企业（高新技术企业占比超70%），但融资仍以传统行业为主，且直接融资比重（约30%）低于发达国家（美国约80%）。

一是上市公司信息披露不实、财务造假等现象屡禁不止。信息披露是投资者了解上市公司经营状况和财务信息的主要渠道，也是影响公司股价的重要决定因素。我国一些上市公司往往在信息披露过程中，采取选择性陈述、故意隐瞒或歪曲事实等违规手段来操纵信息披露，加剧了资本市场信息的非对称性程度、降低了股价信息含量，这样既损害了中小投资者的利益，也扰乱了股票市场的公平、公正、透明和正常交易秩序。二是大股东、实际控制人行为失范严重。区别于英美发达经济体上市公司相对分散的股权体系，我国上市公司的股权结构高度集中，具有“一股独大”的显著特征。公司治理要解决的突出问题是如何保护中小股东的利益不受控股股东、实际控制人的掠夺和侵害，但是长期以来，我国上市公司法人治理结构的不完善以及内部控制制度的缺位，难以对上市公司控股股东等“关键少数”形成监督震慑，造成上市公司减持套现、资金侵占、关联交易等第二类代理冲突尤为普遍，严重损害了投资者合法权益。三是上市公司分红激励约束机制仍有缺陷。上市公司稳定、可预期的分红政策能够减少公司自由现金流，避免管理层资金滥用，从而缓解委托代理冲突，在资本市场中也有助于激励形成价值投资理念，抑制过度投资行为。目前，我国A股上市公司在分红激励约束机制上还存在分红意识不足、分红制度存在缺陷、缺乏监管硬约束以及分红政策不稳定等问题。

一是注册制改革的实施效果与制度设计预期存在偏离。从科创板试点注册制到创业板推行注册制，再到全市场全面推行注册制改革过程中，由于配套制度体系的不完善也让注册制发行衍生新的问题，严重偏离了注册制改革的政策初衷。例如，通过利润造假满足上市发行条件、以“科创”名义“打擦边球”开展假科创、通过上市前突击“清仓式”分红美化财务报表、通过重复减持实现循环上市融资套利、承销商与发行企业故意串通实现超募发行上市，等等。二是公司退市制度严重滞后。尽管我国资本市场已经初步实现了公司上市发行的常态化，但是上市公司的退出机制并不完善，退市的公司数量则十分有限。2021—2023年，我国资本市场年均退市率仅为0.4%左右。资本市场进口和出口之间的失衡，是造成我国资本市场炒作不断、投机盛行、内幕交易频发、市场生态长期恶化的重要因素之一，严重影响和限制了我国资本市场价值发现功能和财富管理分配功能的发挥。三是投资者权益保护制度不健全。我国资本市场投资者结构具有自身的独特性，不同于西方发达国家资本市场以机构投资者为主导，是以个人投资者为主导，散户投资者占A股市场投资者比例高达90%以上。因此，保护中小投资者的利益是证券监管工作的重中之重，具有特别重要的意义。尽管我国出台了一系列保护中小投资者利益的法律法规，然而我国中小投资者保护程度依然不足。例如，原来属于投资功能属性的上市公司分红，往往变成了上市公司为了融资需要采取的“扭曲式分红”“应付式分红”。同时，上市公司欺诈发行、内幕交易、财务造假等违法犯罪行为屡禁不止，严重侵害了投资者利益。四是监管执法不到位，中介机构监督职能有待提升。我国的监管机构进行独立或合作调查的能力较弱，调查起诉效率较低，对违法违规行为的惩罚力度较小。

一是资本账户开放程度有限。尽管目前我国外资持股比例有所增加，但相较于成熟资本市场，我国在资本流动自由度、外资准入范围等方面仍存在较多制度性约束。例如，部分行业仍存在外资持股比例限制、跨境资本流动仍受宏观审慎管理约束等，影响了市场的流动性和资金供给。二是对外开放程度不足。对外开放程度低影响了国内企业与国际市场的接轨机会，国内企业难以充分利用国际金融资源，制约了国内企业全球竞争力的提升。三是市场成熟度低导致抗风险能力弱。由于我国资本市场整体素质还不高，在对外开放进程中来自境外的冲击对国内市场产生的负面影响大于成熟市场。

2025年是我国“十四五”规划收官之年，也是承上启下开启“十五五”规划的关键时期。建设金融强国，助推中国式现代化，在国际竞争中赢得竞争优势都需要强大的资本市场支撑。资本市场作为金融市场的中枢和经济发展的“掌上明珠”，在全球经济竞争中的战略地位愈发凸显，已逐渐发展成为各国金融博弈的主战场，强大资本市场是经济强国的重要战略支撑^［5］。下一阶段资本要素市场化配置改革，应围绕党中央确立的构建安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场发展目标，进一步深化资本市场投融资综合改革，加快推动中长期资金入市，破除制约市场健康发展的体制机制障碍，打通各种卡点堵点，坚持服务实体经济本源，强化风险防控，推进高水平制度型开放，全面提升资本市场服务新质生产力发展的能力，为创新驱动发展战略和金融强国建设提供有力支撑^［6］。

投资和融资是资本市场两个最主要的功能，二者一体两面、相辅相成。一个时期以来，我国资本市场投资和融资功能一定程度上存在不平衡、不协调的问题。要深化资本市场投融资综合改革，持续提升资本市场制度的包容性、适配性，既高效服务实体经济和高质量发展，又有效满足居民、机构投资者等各方面的金融投资和资产管理需求，推动形成投资和融资相互协调、动态平衡、良性循环的金融生态。从融资端来看，要持续完善发行上市制度，进一步强化发行上市全链条责任，加大发行承销监管力度，把牢发行上市的准入关；要优化并购重组制度，适应新质生产力的需要和特点，支持上市公司围绕科技创新并购产业链上下游资产，加快推动提升企业转型升级等目标的跨行业并购，积极推进用于补链强链和提升关键核心技术水平的未盈利资产收购；要加强上市公司信息披露和公司治理监管；要发展多元化股权融资，加快多层次债券市场发展，优化股权融资和债券融资的比例关系，持续提高直接融资比重。从投资端来看，要有序扩大资本市场对外开放，健全社保基金、保险资金、年金等投资运作制度，加快完善长期资金入市的基础体制机制，通过放宽长期资金入市比例和范围，构建支持“长钱长投”的政策体系，并通过建立对机构投资者的长周期考核机制，落实并完善长期资金入市的税收政策，壮大资本市场长期投资力量^［7］；要加大对上市公司现金分红的监管力度，出台对分红优质公司的激励制度，增强上市公司分红的稳定性、持续性和可预期性，推动上市公司提升投资价值；要完善投资者权益保护机制，从制度层面更好地促进投资者获得合理投资收益。

首先，加大对财务造假、欺诈发行等违法行为的监管力度。加大股票发行环节现场检查和督导力度，聚焦业绩异常增长等情形，重点关注已违约及风险类债券发行人。同时，可充分利用科技手段，运用大数据、人工智能等技术提高监管的精准度和效率。其次，进一步落实股票市场信息披露制度。对于上市公司，需建立健全内部信息披露管理制度，同时应按规定定期披露年度报告、中期报告和季度报告。对于控股股东，要明确控股股东的法律责任，加大对控股股东违反信息披露制度的处罚力度。对于中介机构，要厘清中介机构之间的职责边界，减少不同中介机构之间不必要的重复工作。最后，规范大股东、实际控制人行为与分红监管体系。一方面，要优化股东大会、董事会、监事会的构成和运作机制，着力提高董事会、监事会的独立性和履职能力，引入更多市场化机制（如股权激励、员工持股计划等），激发内部人的积极性，制定明确的长期分红政策；另一方面，要加强对上市公司分红行为的监管，建立健全相关法律法规，提高董事会和管理层的分红意识，制定合理的分红政策。

首先，完善以信息披露为核心的上市发行制度。扩大对在审企业和中介机构的现场监管覆盖面，进一步落实发行人信息披露第一责任人的责任和中介机构作为“看门人”的责任。其次，加大上市公司退市力度，优化上市公司转板制度。改革现有公司退市标准，逐步建立包括财务指标类、交易指标类、规范运作类和违法违规类等在内的多维度退市制度，同时引导地方政府转变政绩观，主动顺应退市趋势。在公司转板制度建设方面，积极出台携码转板、内部转板快速通道以及费用减免等创新性制度，加快公司转板审核流程，提升不同板块之间的流动性和定价效率。最后，完善投资者权益的法治保障机制。要增强上市公司信息透明度和可比性，进一步加强以投资者需求为导向的信息披露；要完善维权机制，推动代表人诉讼常态化发展，进一步优化股东代位诉讼制度；要建立投资者教育体系，着力提升投资者教育工作质效，培育投资者依法理性维权的意识。

首先，降低外资准入门槛，从认购对象、资产要求、投资方式等方面进行优化，大幅降低外资进入门槛，放宽外资准入领域。其次，进一步完善和优化沪深港通的互联互通机制，扩大沪深港通标的范围，支持更多外资机构来华投资展业，支持推出更多跨境ETF产品。再次，放宽外资金融机构及其产品的市场准入，并支持更多符合条件的内地机构走出去开展跨境业务，推动市场、机构、产品全方位的制度型开放，努力实现资本市场的规则、规制、管理、标准相通相容，打造透明、稳定、可预期的市场制度环境。最后，继续深化资本市场的高水平对外开放，引导外国投资者对上市公司有序规范实施战略投资，吸引更多优质外资长期投资我国资本市场。

参考文献：

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要素市场化配置与经济体制改革的三重任务

李凯

（东北大学中国东北振兴研究院教授）

要素市场化配置改革，是中国经济体制改革的核心任务。2025年9月11日，国务院《关于全国部分地区要素市场化配置综合改革试点实施方案的批复》公布，在长三角、粤港澳大湾区以及东中西部部分发展基础较好的都市圈和核心城市，开展要素市场化配置改革试点工作。要通过因地制宜的试点举措，探索要素市场化改革的有效路径和模式，为进一步推进全国要素市场化改革提供可复制、可推广的经验。从各地改革实施方案可以看到两方面的鲜明取向：其一，要素市场化配置改革强调实施的综合性，即土地、劳动力、资本、数据、资源环境等各类要素的协同配置；其二，要促进传统要素与新型要素充分流动，助推新质生产力的发展。无论是传统要素还是新型要素的市场化配置，都需要一系列的体制创新来支持。本文将要素市场化配置放在制度建设的框架下，谈谈对要素市场化配置改革的一些思考。

激励是制度的本质问题。一种经济制度之所以能够成功，在于它能够包容各种合理的经济行为并对其产生持续的激励^［1］。改革开放以来，我国逐渐确立了社会主义市场经济体制，开启了40余年高速增长，毫无疑问这是一项前无古人的制度创新。与计划经济体制相比，社会主义市场经济体制的制度包容性明显增强，对社会的激励以及产生的正向循环效应明显加强。

社会主义市场经济体制的重要标志，就是商品和生产要素的市场化配置。过去，我们主要依靠商品市场的开放与局部的要素市场开放，其带来的增长红利逐渐见顶，在这种背景下，要素市场化配置改革自然提上了日程。除了传统要素市场发育相对缓慢之外，随着知识经济和数字经济兴起，技术、数据等新型生产要素开始进入经济活动，也需要对其市场化配置机制加以探索。从2020年开始，中央政府对要素市场化配置接连出台政策举措，反映出我国经济体制到了深层次改革的阶段。

从制度经济学来看，要素之所以要市场化配置，是因为相比于政府配置机制，市场化配置的机制能够对经济主体产生更广泛的市场激励。通过对原来没有放开或放开不彻底的领域实行制度改革，就能够在更大的范围内产生经济活力，并使其成为经济发展的新动能，支持经济繁荣和可持续发展。

这里提到的市场激励，指的是通过变革制度规则，由经济主体（企业或个人）的经济行为自发地产生的激励，是经济系统自洽的行为。从理论上来说，如果经济系统循环畅通，不需要系统外的额外角色，就能产生普遍且持续的激励。对于有积极性的发明家、企业家或贸易商来说，最好的激励来自他们相互之间，或者说来自他们之间的经济行为循环产生的激励。企业家把发明专利转变成商品的行为就是对发明家发明行为最好的激励；贸易商将商品卖出去的行为就是对企业（企业家）生产行为的最好激励。

有人说，有政府实施的激励，不就可以解决激励不足的问题吗？相对于市场激励来说，仅靠政府的激励是远远不够的。政府激励的作用和经济主体之间激励的作用不同：政府激励是外生的、补充性的、示范性的；市场激励是内生的、基本的、经常性的。政府激励在范围和力度上都不能与市场激励相比，试图用政府激励代替市场激励的做法是不会持续有效的。

由于市场会有失灵的情况（此时市场会产生负向激励），政府最重要的作用是要保证经济系统本身的正向激励能够产生并循环下去。实际上，政府这种保证市场激励顺畅的任务很艰巨。所有通常意义的制度建设的内容，包括确定发明者的知识产权、对企业管理权限的认定，也包括更多的如私人财产与收益的保护、商业领域的放开准入、反对垄断保护竞争、统一市场建设等，都是在做保护市场机制的工作，都会在更广泛领域、更多的经济环节上产生市场激励。最好的政府行为是允许和鼓励人们做事，在更多的领域做事，并且保护人们做事的权利和收益，而不是像计划经济时期那样，到处可见对经济行为的限制，以及政府行为（包括激励行为）对市场行为的取代。

经济制度创新的逻辑，就是作出新的制度安排以弥补或缓解市场激励不足问题。不同的经济制度有不同的细节，但是违背这个逻辑，则肯定不会形成一个有效率的制度，西方市场经济制度如此，中国的社会主义市场经济制度也是如此，要素市场化配置改革同样要将这一条逻辑贯穿始终。

改革开放在制度上解放了国人的思想，形成了较为普遍的市场激励，使经济发展取得了长足的进步。国内社会总体上对改革开放是有共识的，在经济学界，一批令人尊敬的经济学家一直主张稳健地、坚定地推进经济体制改革。尽管如此，对制度形成的理论分析告诉我们，未来的道路仍然漫长，制度演进的每一个节点都可能存在着不同的选择，对应着不同的演化路径。必须进一步明确方向，坚定改革的信念，才能使我们初创的社会主义市场经济体制不断完善。

要素市场化配置改革是我国经济体制改革的一部分，应该遵循改革开放的同样路径，既要坚定市场化的总体方向，又要强调结合中国实际的制度创新。对今后经济体制改革（包括要素市场化配置改革）的方向，笔者将其概括为制度深化、制度创新与制度融合三个要点，并认为这是激发要素充分流动、迸发市场经济活力、构建高水平社会主义市场经济体制的三重基本任务。以下来讨论这三个要点。

一是关于制度深化。制度深化主张要围绕市场化方向深化经济制度改革，在更多的领域、更大的范围、更深的程度上实行市场机制。我国经济体制改革旨在充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，这是符合制度的激励原理的，但是如何发挥这个决定性作用呢？其中就涉及市场化的范围问题：如果只有发达的商品交易市场化，而要素交易市场化严重滞后，那这个市场导向的制度体系就不是完整的。而缺乏要素市场化形成的有效市场激励，要素对经济发展的作用就发挥不充分，要素投入效率必然会受到影响。我们把更多的要素、更多的经济领域进行市场化的过程称为市场深化，把为保证市场深化所做的制度改革称为制度深化。不难理解，制度深化是市场深化的必要保证，是在经济循环中形成更广泛激励的前提，也是发挥市场在资源配置中起决定性作用的前提。

历经40余年改革，我国经济领域的市场化程度超过了许多转型国家和发展中国家，这个成绩是非常了不起的。但是现实中，仍然存在要素市场化深度不够、若干领域市场机制基础作用发挥不充分的问题。正如常修泽等指出的那样，劳动力自由流动的制度障碍、土地尤其是农村建设用地和宅基地制度的滞后、资本市场改革不彻底、对新型生产要素的市场建立不足等制度方面问题的存在，使生产要素的市场化程度远远不及商品市场化程度^［2］。例如，目前存在的城乡土地、户籍、社保、医保等方面的要素管理二元制度，导致了劳动力市场与土地市场的二元结构。在这种制度下，农村劳动力的市场化自由流动和农民的收益权利受到限制。2023年末，我国常住人口城镇化率为66.16%^［3］，户籍人口城镇化率为48.3%^［4］，二者相差近18个百分点。这意味着，有约2.5亿在城镇常住的农民工及其家属尚未解决城市户籍问题，使其不能享受完全城市化的红利。同样在土地方面，这种二元制度也使我国整体的土地资源配置效率不高，真正按市场需求关系配置的只是城市里的少部分土地。类似问题的存在主要是由于目前制度的滞后所致，这需要靠深化以要素市场化为导向的制度改革来改变。

现阶段要素市场化配置的政策举措从侧面说明，目前市场机制的主导地位在若干领域尚未完全确立，市场的激励作用在经济增长中尚未得到全面发挥。现在有一种倾向，认为制度改革难度大、风险高，以改革为动力不如政府直接抓效果好，以为主要依靠政府主导经济的行为（包括对研发、基础设施建设、农田修建等的主导行为），就能实现经济的持续发展。这种倾向没有认识到市场机制在经济长期发展中的激励作用，没有认识到市场经济制度的深化建设才是经济长期繁荣的根本保证，不利于要素市场化改革和经济体制改革的深入推进。

二是关于制度创新。制度创新主张要结合中国国情，创立具有更高效率的市场经济制度。从制度的根本属性来讲，中国社会主义市场经济体制是前所未有的新型经济制度，它既不同于原来的社会主义计划经济，也不同于现有的资本主义市场经济。这个制度的独特性与中国现实的复杂性相叠加，使其从建立到完善的过程中，一定会经受来自内部和外部的各种考验。这种情况对我们建设一个高水平制度的努力提出了挑战，必须有持续不断的制度创新才能应对这些挑战。高水平的社会主义市场经济体制的建立，包括要素市场化配置改革，都需要有制度创新的勇气，有结合历史与现实的制度设计考量，才能完成这一艰巨任务。

要素市场化配置改革的根基，在于市场经济的基础性制度的建立与完善。目前我国已经初步建立了市场经济的基础性制度，党的十八届三中全会以来，又极大加强了产权保护、市场准入、反垄断与公平竞争、社会信用、统一大市场等方面的制度改革建设力度，并取得了明显效果。

在基础性制度建设的基础上，对我国市场经济制度创新的挑战来自市场经济本身的制度创新难题，尤其是这些难题发生在人口众多、人均经济水平还不够高的国情背景下。前文已经简单讨论过，市场经济体制本身并不一定就是有效率的良好制度，在一定条件下市场经济会有负向的激励循环，这些负向激励循环需要靠制度创新来解决。如果没有结合实际的制度创新，市场经济本身是不能保证增长和繁荣的。世界上低效率的市场经济很多，基本是面对制度创新难题时无法解决所造成的。我国经济制度创新的目的，就是要解决市场经济的这些制度难题，避免市场的低效率和市场激励的负向循环过程，从而形成一个具有更高效率、更高水平的市场经济体制。

制度亟须创新的领域，包括收入分配制度、医疗制度、养老制度、土地制度、户籍制度、城市管理制度等^［5-8］，甚至可能包括教育制度等领域。这些领域的改革关系到我国基本经济制度的完善，也影响到要素市场化配置的深度和广度。

以收入分配制度改革为例即可见在这些改革难点领域的创新难度和制度创新的重要性。根据国家统计局公布的数据，2022年中国居民人均可支配收入基尼系数为0.467^［9］，这一数据处于联合国开发计划署认为的收入差距较大区间，也远高于同期的日本（0.249）和韩国（0.316）。收入分配差距过大成为我国改革的一个隐忧，分配问题及与其相关联的官员腐败、部分企业的不良商业行为等社会现象成为大众群体关注的焦点，并被很多人视为衡量市场经济体制成功与否的尺度。这一现象需要认真研究对待，不能使其成为中国新经济制度建立的障碍。我们已经在收入分配方面，包括在帮助农民脱贫、实现大力度跨区域财政收入的二次分配等工作上，都取得了很大成果。但就整体而言，收入差距问题仍然很严重，现在市场实行的某些用工制度（如劳务派遣，这一制度削弱了员工的谈判能力，在很多国家的使用受到限制）、养老金计划等似乎还在拉大这一差距。如何在市场经济制度逐渐深化的同时，实现长期激励与短期效率的相对均衡，创造一个中等收入占主体的理想分配结构并实现共同富裕，仍然是对市场经济体制制度创新的一个重要考验。

三是关于制度融合。制度融合强调以市场导向为主的经济制度与其他如政治制度、文化制度、社会制度之间的相互衔接与并行不悖。制度融合问题类似我们现在强调的“政策取向一致性”，是在制度层面的取向一致性。制度融合问题会在社会主义市场经济制度中长期存在下去，成为这个制度建构与演化的主要力量，甚至在某种程度上决定着社会主义市场经济制度的主要特点。

制度融合问题既是对我们坚持市场化方向改革的挑战，也是构建高水平经济制度的机遇。有效率的制度都是在解决矛盾中逐步形成完善的，对于社会主义市场经济体制来说也是如此。这个问题已经在改革过程中受到重视，在党的二十届三中全会提出的改革任务中，有许多内容都具有制度融合的特点，实际工作中也有不少关于制度融合的探索和经验。

在要素市场化配置改革方面，由于我国的要素市场内部存在不对称性，各要素市场发育程度不同，更需要注意各方面制度的协调与融合。要素市场化机制不完善除带来要素价格扭曲、要素流通不畅之外，还掺杂着权力寻租、腐败等问题，这需要在经济体制改革、政治体制改革等相关制度层面上协同解决。从制度构建的角度来说，制度融合需要更高层面的制度创新。如何靠创新来破解制度融合难题，这方面的探索尚存许多空白，仍然需要理论与实践方面的更多努力。

“十五五”时期，中国经济体制将沿着高水平中国特色社会主义市场经济体制的方向，进入更深层次的改革阶段，毫无疑问，要素市场化配置改革是深层次经济体制改革的标志之一。要素市场化配置改革既是经济体制改革的一部分，也需要整体经济体制进一步改革的配合，这些都需要在制度深化、制度创新、制度融合等方面产生新的认识突破。这样才能使这些改革得以顺利推进，使要素市场的潜力发挥出来，使我们的经济制度更加丰富与完善。

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